連塑處估值底部 欲與油價試比強
日期：2012-04-20
隨著伊朗問題不斷升級，市場對原油供應中斷的擔憂愈發升溫，近3個月以來油價持續走強，紐約原油自11月低點93美元/桶至今累計漲幅達到13%，布倫特原油上漲近20%至125.5美元/桶，兩者價格均已超過2011年5月以來的最高水平。
原油作為能源化工產品的源頭，其價格大幅上行對下游化工品所提供的成本支撐是毫無疑問的。
回顧塑料期貨（LLDPE）上市以來歷史價格表現，我們發現各年度1-4月份共17個月的期價表現中僅有4個月的月度價格環比為負值，其餘年份1-4月連塑期價月度收盤價格均表現為單邊上揚。我們認為首先是由於每年春節過後，社會資金緊張程度得到一定程度緩解，流動性增加為整體市場注入活力；另外就LLDPE單個產品而言，在其總消費結構中占20%的農膜開始進入消費旺季，同時整體塑料製品行業隨著年初開工率逐漸提高，對塑料原料的需求迅速增加，從而為塑料價格上行提供支撐。
另外由於亞洲地區今年2-4月份6家公司的烯烴裂解裝置開始進入檢修狀態，產能合計386.2萬噸/年，占亞洲地區總產能的41%。從烯烴裂解角度考慮，一方面，國際原油價格自去年11中旬以來的持續上漲，推動石腦油價格上行，石腦油裂解價差開始強勢上行；另一方面，乙烯裂解價差同樣持續走強，表現較石腦油裂解價差更為強勢，自去年11月低位60美元/噸附近上漲至目前250美元/噸。乙烯及乙烯裂解價差的不斷走高，一方面緣于石腦油價格的不斷上漲所提供的成本支撐，另一方面也反映了市場對未來3個月由於煉廠檢修所產生的供應短缺的擔憂。因此我們預計由於中東地區動亂短時間內無法降溫以及上游煉廠檢修計劃所帶來的供給失衡，在未來幾個月內仍將為聚乙烯提供較強的支撐。
結合目前中東地區局勢以及全球各個央行所提供的流動性來看，原油依舊具有較大上行空間。就目前塑料的原料石腦油及乙烯的價格看來，多方占據有利形勢，價格有望配合原油突破上方自2009年底以來三重頂所構建的頸線。
相比塑料的上游石腦油及乙烯價格而言，我們發現連塑主力1205合約的價值仍處於大幅低估狀態。從月線圖來看，價格仍處於2009年以來的底部區間運行狀態，未來估值有望得到進一步向上修復。目前1205主力合約價10400元/噸，距離2009年以來所形成的頸線12800元/噸仍有大幅上漲空間。
石腦油不僅是制備乙烯的原料，同時也是煉製清潔汽油的主要原料。按照消費比例分，石腦油用于生產油品的數量最大，乙烯次之，另外還有一部分芳烴，三者數量比為6.82:1:0.36。因此，石腦油作為原料的分配及利用存在競爭關係。
由於成品油與乙烯對於原料石腦油存在競爭關係，汽油價格的上調，將使得用于汽油加工的石腦油數量增加，從而減少煉廠中流入乙烯加工板塊的石腦油總量。
自去年年底以來，以中石油華東銷售公司掛牌銷售的LLDPE大慶石化7042為例，其掛牌價自去年底以來累計上調1000元/噸，漲幅近11%，最近一次調價在2月29日，漲幅300元/噸。選擇目前這個時點上調掛牌價，一方面反映生產企業原料成本的不斷上漲，另一方面也反映了市場對於聚乙烯在即將迎來的消費旺季中需求將不斷走高的預期。石化工廠提價對國內聚乙烯市場產生的影響重大，將會普遍推高線性市場內盤現貨的持倉成本重心。
我們預計，如果未來成品油價格繼續上調，國內石化工廠的聚乙烯掛牌價依舊存在上行空間。我們認為在目前時點，未來3個月內存在大幅走高的機會，第一目標位12800元/噸。 （作者系海通期貨研究員）
